专家质疑东航新航合作声浪高/ v5 H# w7 ^3 }3 y* k
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　　证券时报记者 张达 孙晓霞
" @; X9 `- e3 m* I" G5 t　　昨日，在“从‘东新合作’看中国航空市场国际竞争力的前景”论坛上，众专家对市场上最“火”的并购案———“东新合作”展开了激烈的讨论，有专家对案表示赞成，有专家表示反对，争论的焦点集中于增发价格是否合理。
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! a" P! o, h* A  T3 L6 U' \' P* ^　　湘财证券首席经济学家金岩石认为，在谈好价格的前提下支持东航引进新航。他建议，谈价格要基于2006年的市值和市盈率，而不是基于净资产，同时充分考虑到中国航空业的品牌溢价、垄断溢价，市场份额溢价以及目前的市值溢价。 ! \; I( \9 S  i+ Y  H7 ~( ]9 i4 l! }8 O
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　　民航专家毛峰认为，我国国际航空运输发展慢，是因为民航的国际航空管理政策和发展战略有问题。中国是世界增长最快的航空运输市场，潜在的运输资源丰富，新航在失去新西兰、澳大利亚的地位后，转向中国寻求到美国的航空中转枢纽和航线网络。现在东航占据的地理位置相当优越，客户资源最丰富，而且已经盈利了，完全可以自救。 8 f9 l. t3 u% t" d; W: X

; M  O! L% [' l! x　　中央金融财经大学证券研究所所长贺强认为，谈判定价时必须要考虑到公司股价的成长性。新航与淡马锡以高于投资成本很多的价格获得高额利润，对上市公司原有的投资者存在巨大的利益侵占，同股不同价的不合理的现象不应该得到广大股东拥护。
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　　嘉实基金总经理赵锡军表示，作为一个乘客，乐于见到国内航空业的竞争，大家有选择的权利，但他更多会站在国航的角度来看待东航与新航的合作。他认为，合作方案存在很严重的不合理现象，侵害到持股的大股东的利益。 6 Z' i' z  T! h
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　　中国政法大学法与经济研究中心教授刘纪鹏则对此合作方案提出很多质疑。他认为，东航在当时选择H股增发而不选择A股增发，特别是还引进淡马锡有背常理，没有从国有资产的角度以及东航的最大利益考虑。另外，东航以低价发行给淡马锡，从发行一直到最后作为财务投资人，将来淡马锡的抛售会影响A股和H股本身的价格，这违反其他股东的利益。
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* N: \$ ^+ m" o0 E0 D+ {　　刘纪鹏认为，引入战略投资者应该引入竞价机制，新航和中航都是战略投资人，谁出的价格高，就应该给谁。他指出，东航的案例除了从民航业角度出发，更多地应从资本市场的发行、定价机制问题考虑，在当前股市背景下，还应考虑QDII与港股直通车跟H股、A股的关系。同样，国资部门应该反思每一次引入战略投资人，包括资产重组，尤其要保护国有股东利益的最大化。同时，国有股的引入和卖出都必须要考虑到资本市场和中小投资人的利益。
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- O: H& P% Q  A4 y) a　　商务部研究院研究员梅新育则从股权转让价格以及由此衍生出来的一些问题发表了很多看法。他认为，只要没有履行股权交割转让手续，卖方就有权利向买方提出重新讨论交易价格。因此，东航老股东有权利要求重新议价。现行《关于外国投资者并购境内企业的规定》只是规定外资并购要经过审批，但是审批机关没有向社会公众公布其批准或否决的理由的义务。因此，交易各方至少在理论上有可能通过暗箱操作混过政府审批环节，让政府审批堵截损害公共利益外资并购的环节不能发挥作用。另外，许多肥水外流的外资并购案直接动因是标的企业缺乏资金，中国民航企业就普遍高负债经营。他认为，在国家财力充裕、且外汇资产投资公司需要大规模对外投资的今天，完全可以由政府拿出部分资金，对一些重要但负债率较高的企业和行业追补资本金，提高其经营稳健性，并维护国家经济安全。

东航董事长李丰华称每股3.8港元没有贱卖国有资产
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• http://www.jrj.com　 2007年12月21日 05:33　 中国证券报
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　　   　　处于舆论关注焦点的东方航空（爱股,行情,资讯）（600115）、新加坡航空公司和淡马锡的高管昨日集体在北京召开新闻发布会。东航董事长李丰华在会上表示，向新航及淡马锡定向增发H股的3.8元/股价格没有“贱卖”国有资产，同时他还表示，如果定向增发成功，东航集团代表国资委在香港收购定向增发H股，将成为国资委出资海外收购中资公司股权的首例。 　　东航董事长李丰华明确表态：“没有也不可能有另一个合作对象！我有把握增发方案在1月8日股东大会通过。” 　　“没有贱卖” 　　根据东航此前公告的认购协议，新航及淡马锡将以每股H股3.80港元的价格，分别认购东航新增发的12.35亿股及6.49亿股H股。与此同时，东航集团也以相同价格认购东航增发的11亿股H股。如果交易顺利完成，东航集团、新航和淡马锡在增发后的东航总股本中，将分别持有51％、15.73％和8.27％的股份。 　　由于3.8港元与东航A股和H股的现价相差悬殊，因此网络上关于东航“贱卖”国有资产的讨论非常激烈，甚至有学者指责东航高管在定价过程中存在道德风险问题。 　　湘财证券首席经济学家金岩石昨日在《华夏时报》主办的“从‘东新合作’看中国航空市场国际竞争力的前景”论坛上中肯地表示，东航向外资增发定价时应充分考虑到东航的品牌、市场份额、垄断地位、盈利能力以及市值所带来的溢价。 　　昨日，东航董事长李丰华正面回应了“贱卖”论。他说，“东航与新航的谈判始于两年前，当时东航的H股不过1块多钱，A股也不过2块多钱。而东航今年5月23日停牌时，3.8港元/每股的H股价格比停牌前30个交易日平均价格已经溢价了35.7％。” 　　东航董秘罗祝平告诉记者，“当初在定价时，由于2006年东航亏损，没法用市盈率法定价，只能参考中国国航（爱股,行情,资讯）（601111）在出售港龙航空股权给国泰航空时的办法以市净率定价。3.8港元的价格相对东航2006年底的每股净资产0.58元，市净率超过6倍，而国航在出售港龙股权时的市净率仅为3.17倍。此外，国航和国泰航空交叉持股时，国泰出售国航股权的市净率为1.3倍，国航出售国泰股权的市净率也仅为1.68倍。” 　　至于二级市场价格与定向增发价格之间的价差，东航董事长李丰华表示：“定向增发不可能以流通股价格做比价，新航作为战略投资者持股有3年的锁定期，不能以一段时间二级市场的价格来评判增发价格是否公允。” 　　淡马锡的角色 　　淡马锡在此次东航定向增发中扮演了一个财务投资者的角色。对于引进淡马锡，学者对此颇有争议。中国政法大学教授刘纪鹏昨日表示，如果新航入股东航作为战略投资者可以改善东航的管理，那么淡马锡入股就完全是一个财务投资者的角色，中国目前正处流动性过剩时期，淡马锡的出资为什么不能由国内机构投资者代替，减少“贱卖”的争议？ 　　本报记者把这个问题带给了东航董事长李丰华，他告诉记者：“淡马锡是中途加入的。当时新航希望获得东航24％的股权，而新航董事会只能批准同意新航进行市值5％以内的投资，也就是6亿美元左右。淡马锡作为新航的大股东，此时挺身而出，认购了东航增发的6.49亿股H股，使得交易能够顺利成功。” 　　“淡马锡和东航有协议，一旦限售期满淡马锡出售东航股份时，新航和东航集团分别享有第一、第二优先购买权。”李丰华继续强调。 　　记者会后继续追问，为了让东航集团出资更少，为何不就以6亿美元的总价向新航增发，而要带上淡马锡时，李丰华笑称：“东航希望借此机会获得国家更多的支持，而给予新航方面更多的股份也有利于提高他们管理输出的积极性。” 　　此前，国资委以央企名义在海外市场认购中资公司新股未有先例，李丰华称：“东航集团并没有那么多现金，因此认购东航增发H股将有国资委的现金支持，这将成为国资委以央企为载体出资认购H股的首例。”但对于国资委以何种方式注资东航集团，李丰华则以现在还未定，不方便透露作答。

梅新育：东航宁让友邦不予家奴不符合国家利益$ }$ R4 g" g! \8 M! A

, |' r3 y* z- e6 J8 W$ F1 L　　梅新育 　　 　　在新航入股东航（爱股,行情,资讯）风波中，社会公众对股权转让价格、航空公司和国家航空服务业发展战略等问题都开展了热烈的讨论，我对航空服务业发展战略问题不了解，不敢妄言，在此仅就股权转让价格以及由此衍生出来的一些问题谈几点看法。 　　 　　首先，我认为，只要没有履行股权交割转让手续，那么卖方就有权利向买方提出重新讨论交易价格。既然东航向新航和淡马锡定向发行股票的价格比近期东航H股价格低那么多，那么东航老股东就有权利要求重新议价。 　　 　　其次，在这笔饱受质疑的交易中，东航管理层竭力为其低价向外资转让股权的决策辩解。而且，在近年的外资并购交易中，我们也常常能看到并购标的公司“宁让友邦，不予家奴”的行为，宁可向外资出售股权，也不向内资同行出售。无疑，这种行为不符合国家利益，因此，我们值得深入探究这种心态、做出这种选择的根源，并探寻防范这种行为的机制。我个人认为，由于不熟悉中国市场情况的外资在收购中国企业股权之后至少在初期必须高度依赖被收购企业原有的管理层，而国内同行熟悉国内市场情况，在收购之后可以不那么依赖被收购企业原有的管理层，所以，一些被收购公司的管理层为了个人利益宁可选择外资收购。那么，在公司制度建设过程中，我们应当如何防范公司管理层的这种道德风险？比如说，要求公布企业并购案中对标的公司管理层的补偿方案？ 　　 　　除此之外，就整个中国外资并购而言，也不排除有的可疑交易背后存在腐败问题(我不是指东航的这笔交易)。有媒体指出，我国调查的腐败案件中64%与国际贸易和外商有关，虽然这个数字未必精确，但从早年的原北京市人大常委会副主任铁英收受港商巨额贿赂案，直到近年败露的沃尔玛、朗讯、默沙东、德普、立邦漆等案件，已经连续不断地向我们敲响了警钟。甚至这两年中国的反商业贿赂风暴，寻根溯源，也起因于南开大学程宝库教授有感于美资天津德普公司行贿案所写的文章。那么，这就要求我们进一步加大反商业贿赂的力度了。说起来，无论是看查处案件数量、级别，还是看立法，中国反商业贿赂工作都已经取得了不小的进展，也取得了国内外社会上的认可。在透明国际组织公布的2006年度清廉指数排行榜上，中国清廉指数由3.2上升到3.3，在新增4个国家的情况下，中国大陆由2005年排名第78位，在163个国家和地区中提升至第70位。但这一切还不够。 　　 　　第三，现行《关于外国投资者并购境内企业的规定》(2006年颁布)只是规定外资并购要经过审批，但是审批机关没有向社会公众公布其批准或否决的理由的义务。这样一来，交易各方至少在理论上有可能通过暗箱操作混过政府审批环节，让政府审批堵截损害公共利益外资并购的环节不能发挥作用。为了更可靠地防范可疑的外资并购交易在政府审批环节蒙混过关，我认为需要对审批机关增加一种我称之为“阳光义务”的责任，也就是说无论是批准还是部批准，都需要公布其批准或否决的理由。这不仅有助于维护我方的权益，也能够给奉公守法的海外投资者一个更加透明、公正的商业环境。既然能够向外资转让股权，那么就足以证明标的公司无关国家安全，因此，公开批准或否决的理由不会损害国家安全利益。 　　 　　第四，许多肥水外流的外资并购案直接动因是标的企业缺乏资金，中国民航企业就普遍高负债经营。既然如此，在国家财力充裕、且外汇资产投资公司需要大规模对外投资的今天，我们完全可以由政府拿出部分资金，对一些重要但负债率较高的企业和行业追补资本金，提高其经营稳健性，并维护国家经济安全。这也是对20年前“拨改贷”负面后果的矫正。一个人在手头粮食充裕的时候，没有必要为了一碗红豆汤而出卖长子继承权。 　　 　　第五，此案告诫我们对垄断行业的改革需要谨慎。社会上一些舆论对中石油、中石化等垄断行业国有大企业多有抨击，很多失之苛刻而背离客观立场。新航入股东航风波表明，如果盲目追求所谓“打破垄断”的目标，人为造成多家公司竞争的局面，结果很可能造成国家富源外流，我们要避免犯这样的错误。实话说，我就是要理直气壮地为那些国有垄断大企业声辩，他们是我们维护、提升在国际经贸利益分配格局中地位的决定性力量。

东航：国资委不支持三大航重组 新航是惟一合作对象
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/ t1 y8 o5 ]5 N8 c  }　　本报讯 （记者 李媚玲）昨天，东方航空（爱股,行情,资讯）董事长李丰华在北京的增发引资路演时表示，国资委已经明确表态，国内航空业目前的三大航并存的格局将保持不变，因此，对于此次引资东航态度坚决。“除了新加坡航空公司，东航不可能有第二个合作对象。”李丰华说。 　　国资委不支持三大航重组 　　关于市场对国内三大航空公司，即国航、南航、东航三大航重组的预期，东航方面昨天透露，政府有关部门已经明确表态，三大航重组为时过早，不符合市场规律。首先，国家希望在国内建北京、上海和广州三大枢纽，从欧美市场的发展经验来看，航空枢纽港的建立必须依赖当地的一家基地公司，因此国航、南航、东航的分工不同，不能合并。 　　其次，监管部门认为，全国只有一家航空公司不利于竞争。早在10月29日，民航总局局长杨元元曾公开表示，国航、东航、南航三大航空集团再次整合为时尚早，澄清了关于三大航重组的传闻。 　　除新航没有其他合作伙伴 　　对于此前国航方面提出的“一合、一联、一交换”的合作方式，李丰华并没有正面回应，但他明确表示，新航是全球盈利能力最强的航空公司之一，也是东航合作伙伴的最佳选择，除此之外没有别的合作对象。 　　东航董秘罗祝平表示，目前的增发只有一套方案，不可能重新竞价，原因是每股3.80港元的认购价格已经公布了，竞价的程序已经结束，如果现在接受更高的价格对此前的投资者不公平。 　　李丰华则表示对股东大会的投票结果有把握，一旦未能通过，东航将把该协议提交下届股东大会审批，但东航的短期投资者和长期投资者的利益都会因此而受损。 　　李丰华还表示，东、新合作并无排他性，协议中的内容只是规定了新加坡航空公司在投资东航之后不再投资其他国内航空公司，但并不排除东航与中国内部航空公司的合作。事实上，三大航在业务上一直都有合作，未来也不排除根据业务需要有股权上的合作。